興業證券8月21日發布報告稱，公司二季度業績較一季度向好，車模業務平穩增長，嬰童車逐步放量，基本符合我們此前的預期。報告摘要如下：
投資要點
事件：
公司公布半年報：2013 年上半年實現營業收入10.39 億元，同比增長330.8%；歸屬于母公司所有者凈利潤5166 萬元，同比增長32.1%；扣非后歸屬母公司凈利潤4891 萬元，同比增長18.7%，EPS 0.22 元。
點評：
公司二季度業績較一季度向好，車模業務平穩增長，嬰童車逐步放量，基本符合我們此前的預期。
Q2 凈利潤同比增速回升至39%：公司上半年歸屬母公司凈利潤5165 萬，同比增長32.1%，其中Q2 凈利潤為3205 萬，同比增長39%，較Q1 21%的同比增速大幅改善。Q2 業績較Q1 改善的主要原因為受春節因素及公司生產線調整等方面影響，一季度產能增量有限，而二季度隨著產能的逐步釋放，利潤增速回升。
1）除原材料業務外公司主營收入同比增長15.6%，營業利潤同比增長21.1%：公司車模業務實現營業收入2.37 億元，同比增長9.18%；嬰童車銷量約為4.89 萬臺，實現營業收入2987 萬元，同比增長279.57%，我們測算嬰童車業務對上半年凈利潤同比增速的貢獻約為6%；公司原材料業務實現營業收入7.6 億元，實現營業利潤777.71 萬元，我們測算原材料業務對上半年業績同比增速貢獻約為10%左右，若除去原材料業務并表影響，公司玩具主業收入同比增長15.6%，營業利潤同比增長21.1%（由于非經常性公允價值變動貢獻上半年營業利潤同比增速7.3%，若排除這一影響，我們測算公司玩具主業營業利潤同比增長也為15%左右）。
2） 歐美及國內增速較緩，新興市場迅速增長：公司車模及其他玩具在主要市場歐洲、國內增長較為平緩，上半年同比增速分別為6.8%、5.3%，主要是受到整個玩具出口行業增速放緩的影響（上半年我國玩具出口累計同比增長7.1%，而2012 年全年玩具累計出口增速為12.4%）；但由于基數較小，公司車模產品在南美洲、非洲、其他亞洲國家還是獲得了迅速增長。
排除原材料業務公司綜合毛利率同比上升1 個百分點，費用率較平穩：我們測算排除公司原材料業務的并表影響后公司綜合毛利率為34.6%，同比上升1 個百分點，除去原材料業務影響后公司營業利潤率為19.3%，同比上升0.88個百分點，以此推算公司上半年費用率較為平穩。分業務來看，車模業務毛利率同比上升0.5 個百分點，嬰童用品及其他玩具業務毛利率同比上升5.5個百分點。上半年受大宗品市場較為疲弱的影響，公司原材料業務毛利率偏低，為2.58%，我們測算凈利率為0.86%。
上半年商超渠道增速較快：公司主要渠道分布如下，1）外銷，2012 年公司海外經銷商客戶為255 家（其中嬰童業務客戶74 家、車模業務客戶204 家，部分渠道重合）；2013 年6 月底海外經銷商渠道增至333 家，其中海外嬰童業務客戶增加78 家、海外車模業務客戶增加31 家；2）內銷，2012 年公司國內零售終端總數4，100 家，其中直銷大賣場終端647 家，經銷商代理賣場終端762 家，加油站終端2111 家，其他零售終端580 家，電商合作伙伴30家。截至上半年公司國內零售終端總數增加至5050 家，其中經銷商渠道增長較緩，賣場渠道拓展加速，上半年增加150 家，貢獻了較多業績增長，此外加油站終端數量增加800 家。
2013 品牌車模追加項目、嬰童業務、原材料業務為主要業績增長點：1）品牌車模及追加項目上半年年已完成40%預期收益：品牌車模及追加項目上半年分別實現效益1962 萬元、909 萬元，完成預期收益的40%以上；品牌車模追加項目將成為2013 年重要增量，品牌車模追加項目250 萬具車模產能于3月投產后將貢獻2013 年車模業務主要收入、利潤增長，我們測算公司車模產能規模已達1700 萬具以上，以70%的產能利用率測算車模銷量可達1300 萬具左右，同比約增長10%~15%；2）嬰童業務產銷放量：嬰童車模目前總產能為22.5 萬臺，預計全年產銷可達15-20 萬臺，目前公司廠房建設已基本完成，設備購置完畢后產能可擴張至45 萬臺。此外公司在鞏固核心產品嬰童車模的同時，將進一步拓寬產品線，不斷加快兒童汽車安全座椅、兒童自行車的開發力度；3）原材料業務風險性較小：上半年公司對原材料業務進行了產品結構調整和技術升級改造，實現GPPS 與HIPS 自動切換生產，且已生產出基本可以代替ABS 的新型材料138G，原材料業務的盈利能力有所提升。根據星輝與韓國SKN 的《業績補償協議》，2012~2014 汕頭SK 凈利潤應不低于2800 萬、3400 萬、4100 萬，以此測算原材料業務對全年業績同比增速貢獻約為18%，業務風險性較小。4）收購暢娛天下，嘗試娛樂產業：公司以自有資金1836 萬元收購及增資獲得暢娛天下51%的股權，暢娛天下原股東承諾暢娛天下2013、2014、2015 年凈利潤分別不低于450 萬元、650 萬元、1,000萬元。公司收購手機游戲標的為公司試水大娛樂產業邁出的第一步，公司未來戰略將繼續以大娛樂產業為導向，逐步進行和業務的拓展及產品線的延伸。
維持“增持”評級：公司二季度凈利潤同比增長已好于一季度，隨著下半年玩具行業進入旺季，我們認為公司玩具出口及內銷將逐漸回升，同時公司規劃采用外延式發展戰略，通過并購方式尋求新的利潤增長點，以推進大娛樂產業鏈的戰略布局。預測公司 2013-2015 年凈利潤增速分別為33%、27%、24%；EPS 分別為0.60、0.76、0.95，對應PE 分別為21X、16X、13X，維持“增持”評級。
風險提示：1、新建產能投放，產品銷售不達預期；2、原材料價格波動。
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